Kiểm soát đường cong lợi suất: Cơ chế, lộ trình thoát và hệ quả đối với đồng Yên Nhật

Việc đồng Yên Nhật mất giá nhanh chóng so với đồng Đô la Mỹ, thường xuyên vượt mốc 150, đã trở thành một câu chuyện tiền tệ nổi bật trong những năm gần đây. Sự suy yếu này không phải là một sự kiện đơn lẻ mà là hệ quả trực tiếp từ cam kết của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BoJ) đối với chính sách tiền tệ siêu nới lỏng, cụ thể là khuôn khổ kiểm soát đường cong lợi suất (YCC). Trong khi các ngân hàng trung ương lớn khác mạnh tay tăng lãi suất để chống lạm phát, BoJ vẫn duy trì lập trường ôn hòa, tạo ra sự chênh lệch lãi suất ngày càng lớn, biến đồng Yên thành một đồng tiền tài trợ hàng đầu cho các giao dịch carry trades. Sự khác biệt trong chính sách này đã biến đồng Yên thành một giao dịch một chiều trong một thời gian đáng kể.

Lập trường của BoJ khẳng định rằng lạm phát của Nhật Bản, mặc dù trên mục tiêu 2%, chủ yếu là lạm phát chi phí đẩy, do giá nhập khẩu chứ không phải do nhu cầu nội địa vững chắc. Đánh giá này cho thấy việc nới lỏng tiền tệ bền vững vẫn cần thiết để đạt được lạm phát ổn định, do nhu cầu thúc đẩy. Tuy nhiên, thị trường thường diễn giải điều này là sự miễn cưỡng trong việc bình thường hóa, điều này càng thúc đẩy áp lực bán đồng Yên. Vấn đề cốt lõi nằm ở việc ngân hàng trung ương kiểm soát lợi suất trái phiếu dài hạn, một cơ chế được thiết kế để neo giữ chi phí vay và kích thích hoạt động kinh tế.

Đối với các nhà giao dịch, sự suy yếu liên tục của JPY đã mang lại một xu hướng rõ ràng trong các cặp tiền như USD/JPY. Tiềm năng carry, nơi các nhà đầu tư vay JPY có lợi suất thấp để đầu tư vào các tài sản có lợi suất cao hơn ở nước ngoài, vẫn là một động lực mạnh mẽ. Động thái này tiếp tục gây áp lực lên các nhà nhập khẩu Nhật Bản, những người phải đối mặt với chi phí cao hơn cho hàng hóa định giá bằng các loại tiền tệ khác, đồng thời cũng mang lại lợi ích cho các nhà xuất khẩu. Khoảng cách chính sách tiền tệ hiện tại tạo thành nền tảng cho xu hướng tiền tệ dai dẳng này.

Kiểm soát Đường cong Lợi suất (YCC) là một công cụ chính sách tiền tệ mà theo đó ngân hàng trung ương trực tiếp nhắm mục tiêu lợi suất cụ thể trên trái phiếu chính phủ, thường là ở phần dài hơn của đường cong. Không giống như nới lỏng định lượng (QE), vốn tập trung vào số lượng trái phiếu được mua để bơm thanh khoản, YCC nhằm mục đích cố định chi phí vay của một quốc gia bằng cách đặt trần lãi suất. Mục tiêu là giữ chi phí vay dài hạn ở mức thấp, từ đó khuyến khích đầu tư và tiêu dùng, và làm cho việc trả nợ của chính phủ trở nên rẻ hơn.

Nhật Bản đã giới thiệu YCC vào tháng 9 năm 2016, đặt mục tiêu lãi suất chính sách ngắn hạn là -0.1% và mục tiêu lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGB) kỳ hạn 10 năm quanh mức 0%. Ban đầu, lợi suất 10 năm được phép dao động trong một biên độ hẹp khoảng +/-0.10%. Cách tiếp cận này cung cấp hướng dẫn rõ ràng cho thị trường về chi phí vốn dài hạn mong muốn của ngân hàng trung ương, báo hiệu cam kết của họ đối với việc duy trì chính sách tiền tệ nới lỏng. Đây là một sự can thiệp chính xác được thiết kế để định hình kỳ vọng và tác động trực tiếp đến hoạt động kinh tế thực thông qua lãi suất.

Cơ chế này hoạt động bằng cách ngân hàng trung ương sẵn sàng mua không giới hạn số lượng trái phiếu mục tiêu bất cứ khi nào lợi suất của chúng tăng vượt mức trần quy định. Ngược lại, họ có thể giảm mua hoặc thậm chí bán trái phiếu nếu lợi suất giảm quá xa so với mục tiêu, mặc dù hành động sau này hiếm khi xảy ra trong thực tế. Sức mạnh của YCC nằm ở mối đe dọa đáng tin cậy của nó: thị trường biết ngân hàng trung ương sẽ can thiệp, điều này thường có nghĩa là các giao dịch mua thực tế ít rộng rãi hơn so với dưới QE truyền thống nhằm mục tiêu số lượng. Đây là phần mà hầu hết các hướng dẫn bỏ qua: mối đe dọa can thiệp thường mạnh mẽ như chính sự can thiệp, giảm nhu cầu mở rộng bảng cân đối kế toán lớn.

Khuôn khổ YCC của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản bao gồm hai trụ cột chính. Thứ nhất, lãi suất âm -0.1% áp dụng cho một phần tài khoản tiền gửi của các ngân hàng thương mại tại BoJ. Điều này nhằm hạn chế việc tích trữ tiền mặt và khuyến khích cho vay. Thứ hai, và liên quan trực tiếp hơn đến 'kiểm soát đường cong', là mục tiêu lợi suất JGB kỳ hạn 10 năm. Ban đầu được đặt 'quanh mức 0%', BoJ đã dần mở rộng biên độ dao động cho phép xung quanh mục tiêu này. Biên độ bắt đầu ở mức +/-0.10%, sau đó mở rộng lên +/-0.25% vào tháng 3 năm 2021, và gần đây nhất là +/-0.50% vào tháng 12 năm 2022.

Để thực thi mục tiêu này, BoJ tiến hành các hoạt động mua với lãi suất cố định. Khi lợi suất JGB kỳ hạn 10 năm có nguy cơ vượt giới hạn trên của biên độ – ví dụ, tăng trên 0.50% – BoJ đề nghị mua không giới hạn số lượng JGB kỳ hạn 10 năm ở mức lợi suất cụ thể đó. Cam kết này đảm bảo rằng lợi suất không tăng vượt mức trần, qua đó giới hạn hiệu quả chi phí vay dài hạn cho chính phủ Nhật Bản và các tổ chức khác sử dụng JGB làm chuẩn. Các hoạt động này được thực hiện hàng ngày hoặc khi cần thiết, dựa trên điều kiện thị trường, và tần suất của chúng phản ánh áp lực thị trường.

Trong khi JGB kỳ hạn 10 năm là trọng tâm chính, BoJ cũng thực hiện các giao dịch mua quy mô lớn các kỳ hạn JGB khác và các loại tài sản, bao gồm ETF và REIT Nhật Bản, như một phần của chương trình mua tài sản rộng hơn của mình. Cách tiếp cận đa chiều này nhằm giữ cho toàn bộ đường cong lợi suất ở mức thấp và phẳng, qua đó tối đa hóa hiệu quả nới lỏng của chính sách tiền tệ. Sự nhất quán của các hoạt động này là chìa khóa để duy trì niềm tin thị trường vào quyết tâm của BoJ, đảm bảo rằng mục tiêu được đáp ứng mà không có sự đầu cơ quá mức của thị trường.

Các yếu tố chính trong Chính sách Kiểm soát Đường cong Lợi suất của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản

Việc áp dụng YCC kéo dài, đặc biệt trong bối cảnh các ngân hàng trung ương khác đang thắt chặt chính sách, đã dẫn đến những méo mó đáng kể trong thị trường trái phiếu Nhật Bản. Bằng cách đặt một mức sàn cho giá trái phiếu và một mức trần cho lợi suất, Ngân hàng Trung ương Nhật Bản đã làm giảm động lực cho các nhà đầu tư tư nhân giao dịch JGB kỳ hạn 10 năm. Nếu lợi suất bị giới hạn ở 0.50%, sẽ có ít dư địa cho việc tăng giá hoặc điều chỉnh lợi suất, điều này làm giảm cơ hội kiếm lời cho các nhà giao dịch trái phiếu năng động.

Sự can thiệp này dẫn đến sự sụt giảm đáng kể về thanh khoản thị trường. BoJ đã trở thành người mua chiếm ưu thế, và thường là duy nhất, trên thị trường JGB kỳ hạn 10 năm. Dữ liệu cho thấy tỷ lệ nắm giữ JGB đang lưu hành của BoJ, đặc biệt là ở các kỳ hạn dài hơn, đã vượt xa 50%. Việc loại bỏ các nhà đầu tư tư nhân này có nghĩa là quá trình khám phá giá, tức là quá trình cơ bản mà cung và cầu xác định một mức giá thị trường hợp lý, bị suy yếu nghiêm trọng. Lợi suất trái phiếu không còn phản ánh các lực lượng thị trường tự nhiên hoặc tâm lý nhà đầu tư mà thay vào đó là lựa chọn chính sách rõ ràng của ngân hàng trung ương. Các giao dịch thường phản ánh quan điểm thị trường về lạm phát hoặc tăng trưởng kinh tế đều bị kìm hãm.

Việc thiếu thanh khoản thể hiện ở chênh lệch giá mua-bán (spread) rộng hơn và ít giao dịch hơn, gây khó khăn cho các nhà đầu tư tổ chức trong việc mua hoặc bán số lượng lớn JGB mà không làm dịch chuyển thị trường. Điều này tạo ra một môi trường nhân tạo, nơi chi phí vốn thực tế không được xác định một cách chân thực bởi thị trường, có khả năng dẫn đến phân bổ nguồn lực sai lệch. Thị trường trở thành một cơ chế để ngân hàng trung ương thực hiện chính sách của mình hơn là một sân chơi sôi động để phân bổ vốn. Đối với một nhà tạo lập thị trường, môi trường này đầy thách thức; rủi ro bị kẹt hàng tồn kho không thể dễ dàng phòng ngừa rủi ro lại tăng lên.

Hệ quả rõ ràng nhất của chính sách YCC của Nhật Bản trên thị trường toàn cầu là tác động sâu sắc đến đồng Yên Nhật. Bằng cách duy trì mục tiêu lợi suất JGB kỳ hạn 10 năm ở mức 0% (với biên độ +/- 0.50%) trong khi các ngân hàng trung ương lớn khác đã tăng đáng kể lãi suất chính sách của họ, Ngân hàng Trung ương Nhật Bản đã tạo ra một chênh lệch lãi suất đáng kể. Chẳng hạn, lợi suất trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ kỳ hạn 10 năm thường xuyên giao dịch trên 4.5%, một sự tương phản rõ rệt so với mức 0.50% bị giới hạn của Nhật Bản. Chênh lệch này khiến JPY trở thành đồng tiền tài trợ lý tưởng cho các giao dịch 'carry trades' (giao dịch chênh lệch lãi suất).

Một giao dịch carry trade liên quan đến việc vay tiền bằng một đồng tiền có lãi suất thấp – đồng JPY – và đầu tư vào các tài sản được định giá bằng một đồng tiền có lãi suất cao hơn, chẳng hạn như Đô la Mỹ hoặc Đô la Úc. Nhà đầu tư kiếm lời từ chênh lệch lãi suất, với giả định tỷ giá hối đoái ổn định hoặc diễn biến thuận lợi. Khi ngày càng nhiều người tham gia thị trường thực hiện các giao dịch này, họ bán JPY để mua các đồng tiền khác, trực tiếp góp phần vào sự mất giá của đồng yên. Áp lực bán liên tục này giữ cho đồng yên yếu, ngay cả khi so với các đồng tiền khác cũng có thể đối mặt với những thách thức kinh tế riêng.

Quy mô khổng lồ của dòng vốn toàn cầu tìm kiếm lợi suất có nghĩa là ngay cả những chênh lệch lãi suất nhỏ cũng có thể kích hoạt các dòng vốn đáng kể. Cam kết dễ đoán của BoJ đối với YCC đã mang lại sự chắc chắn cho các nhà giao dịch carry trade này, khiến vai trò của JPY như một đồng tiền tài trợ trở nên đặc biệt hấp dẫn. Động lực cơ bản này là động lực chính thúc đẩy cặp USD/JPY tăng từ dưới 110 vào đầu năm 2021 lên hơn 150 vào cuối năm 2023. Tác động này thể hiện rõ ràng ở chênh lệch lãi suất, vốn là một chỉ báo đáng tin cậy về tâm lý đối với JPY.

Bất chấp lạm phát dai dẳng ở Nhật Bản, vốn đã vượt mục tiêu 2% của BoJ trong một thời gian dài, ngân hàng trung ương phần lớn vẫn duy trì lập trường nới lỏng. Số liệu CPI thường xuyên trên 3%, chủ yếu do chi phí nhập khẩu năng lượng và nguyên liệu thô tăng, trầm trọng hơn bởi đồng yên yếu. Tuy nhiên, BoJ đã nhiều lần lập luận rằng lạm phát 'đẩy chi phí' này chưa ổn định hoặc do cầu kéo, và do đó không đảm bảo việc thoát khỏi YCC sớm. Ngân hàng ưu tiên đạt được tăng trưởng tiền lương bền vững cùng với lạm phát, một điều kiện mà họ tin rằng chưa thực sự được thiết lập vững chắc.

Quyết định của BoJ vào tháng 12 năm 2022 về việc mở rộng biên độ lợi suất JGB kỳ hạn 10 năm từ +/-0.25% lên +/-0.50% được trình bày như một biện pháp để cải thiện chức năng thị trường hơn là một bước tiến tới bình thường hóa chính sách. Mặc dù điều này cho phép lợi suất tăng nhẹ, mang lại một phần giảm nhẹ, nhưng mục tiêu cốt lõi 0% vẫn được giữ nguyên. Sự khác biệt tinh tế này làm nổi bật sự cân bằng khó khăn của ngân hàng trung ương: giải quyết sự rối loạn chức năng của thị trường mà không báo hiệu một sự thay đổi chính sách sắp tới có thể gây ra một đợt tăng lợi suất mất ổn định. Việc truyền thông tinh tế như vậy là rất quan trọng để quản lý kỳ vọng thị trường, mặc dù thường khó truyền tải.

Cách tiếp cận thận trọng này phản ánh một mối lo ngại sâu sắc trong BoJ về việc ngăn chặn sớm sự phục hồi kinh tế non trẻ hoặc gây ra sự quay trở lại của áp lực giảm phát, điều mà Nhật Bản đã phải vật lộn trong nhiều thập kỷ. Các nhà hoạch định chính sách ghi nhớ 'những thập kỷ mất mát' và thận trọng không lặp lại những sai lầm trong quá khứ. Do đó, mặc dù các chỉ số lạm phát có thể gợi ý cần thắt chặt chính sách, cách diễn giải của BoJ tập trung vào các động lực cơ bản và tính bền vững, dẫn đến một giai đoạn YCC kéo dài ngay cả khi giá cả tăng cao.

Đối với bất kỳ ngân hàng trung ương nào, việc tháo gỡ một chính sách như YCC đều đặt ra một thách thức đáng kể. Một 'thoát hiểm dần dần' sẽ liên quan đến một cách tiếp cận theo từng giai đoạn, có khả năng bắt đầu bằng việc mở rộng thêm biên độ mục tiêu cho lợi suất JGB, như BoJ đã làm vào tháng 12 năm 2022. Tiếp theo có thể là việc nâng chính mục tiêu lợi suất rõ ràng, ví dụ, chuyển từ 'khoảng 0%' sang 'khoảng 0.25%' hoặc 'khoảng 0.50%'. Một bước khác có thể là giảm tần suất hoặc số lượng các hoạt động mua vào với lãi suất cố định, cho phép các lực lượng thị trường đóng vai trò lớn hơn trong việc xác định lợi suất.

Hiểm họa chính của việc thoát hiểm dần dần là quản lý kỳ vọng thị trường. Mỗi điều chỉnh tăng dần có nguy cơ bị các nhà giao dịch diễn giải là một tín hiệu rõ ràng về sự bình thường hóa hoàn toàn, có khả năng gây ra phản ứng thị trường thái quá. Nếu BoJ tăng mục tiêu lợi suất lên 0.25%, thị trường có thể ngay lập tức định giá trước một động thái lên 0.50% hoặc cao hơn, khiến lợi suất JGB tăng vọt không kiểm soát. Đây là lúc truyền thông của ngân hàng trung ương trở nên thiết yếu: truyền đạt ý định chính xác của từng bước, phân biệt giữa các điều chỉnh kỹ thuật và các thay đổi chính sách cơ bản.

Việc tháo gỡ chậm cũng cho phép những người tham gia thị trường đi trước ngân hàng trung ương, dự đoán các động thái trong tương lai và định vị phù hợp. Điều này có thể dẫn đến biến động gia tăng xung quanh các ngày công bố chính sách và các vấn đề thanh khoản tiềm ẩn nếu nhà đầu tư đổ xô bán JGB trước khi lợi suất dự kiến tăng. BoJ sẽ cần thể hiện sự rõ ràng và niềm tin đặc biệt, được hỗ trợ bởi dữ liệu kinh tế vững chắc, để dẫn dắt thị trường vượt qua một quá trình chuyển đổi phức tạp như vậy. Một sai lầm có thể phá vỡ nhiều năm quản lý chính sách cẩn trọng.

Mặc dù chính sách YCC của Nhật Bản nổi bật với thời gian duy trì dài và bối cảnh đương đại đặc thù, Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ (Fed) cũng đã từng áp dụng một hình thức kiểm soát đường cong lợi suất trong và sau Thế chiến II. Từ năm 1942 đến 1951, Fed đã giới hạn lợi suất trái phiếu kho bạc ngắn hạn ở mức 0.375% và trái phiếu kho bạc dài hạn ở mức 2.5%. Mục tiêu chính là tạo điều kiện thuận lợi cho việc tài trợ chiến tranh bằng cách giữ chi phí vay của chính phủ ở mức thấp và ổn định, giúp Bộ Tài chính tài trợ các khoản chi lớn trong thời chiến mà không gây xáo trộn thị trường.

YCC của Mỹ ban đầu đã đạt được mục tiêu, nhưng dần dần dẫn đến áp lực lạm phát và những bất đồng giữa Bộ Tài chính và Fed. Đến cuối những năm 1940, nền kinh tế quá nóng, và Fed muốn tăng lãi suất để kiềm chế lạm phát, nhưng Bộ Tài chính đã phản đối, muốn duy trì chi phí trả nợ thấp. Căng thẳng này lên đến đỉnh điểm trong Hiệp định Bộ Tài chính-Fed năm 1951, chính thức chấm dứt chính sách YCC và tái lập sự độc lập của Fed trong việc thiết lập chính sách tiền tệ. Hiệp định đánh dấu một thời điểm quyết định, chuyển trọng tâm từ mục tiêu lợi suất sang ổn định giá cả và việc làm đầy đủ.

Có những khác biệt cơ bản giữa kinh nghiệm của Mỹ và Nhật Bản. Mỹ triển khai YCC trong thời chiến với lạm phát cao và mục tiêu cuối cùng rõ ràng (tài trợ chiến tranh). YCC của Nhật Bản là phản ứng trước tình trạng giảm phát kéo dài và dân số già hóa, không có sự kiện 'kết thúc' rõ ràng. Ngoài ra, kiến trúc tài chính toàn cầu và dòng vốn ngày nay đã khác biệt rất nhiều. Tuy nhiên, ví dụ lịch sử cho thấy những thách thức khi rút bỏ một chính sách như vậy và tiềm năng xung đột giữa các mục tiêu tài khóa và tiền tệ.

Đối với các nhà giao dịch năng động, việc dự đoán sự thay đổi trong chính sách YCC của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BoJ) đã được gọi là 'giao dịch góa phụ' (widowmaker trade) do liên tục thất bại trong thập kỷ qua. Tuy nhiên, khi BoJ đã nới rộng biên độ và áp lực thị trường gia tăng, triển vọng về một điểm xoay chiều thực sự trở nên rõ ràng hơn. Các nhà giao dịch thường định vị cho sự thay đổi này thông qua một số cách.

Một cách tiếp cận phổ biến là bán khống Trái phiếu Chính phủ Nhật Bản (JGBs), đặc biệt là loại kỳ hạn 10 năm. Nếu YCC bị từ bỏ hoặc lợi suất mục tiêu được nâng lên đáng kể, giá JGB sẽ giảm và lợi suất sẽ tăng vọt, tạo ra lợi nhuận cho các vị thế bán khống. Tuy nhiên, giao dịch này tiềm ẩn rủi ro đáng kể do sự can thiệp liên tục của BoJ, có thể gây áp lực lớn cho người bán khống. Một chiến lược khác là mua vào các loại tiền tệ nước ngoài so với JPY, đặc biệt là USD/JPY, với kỳ vọng rằng chênh lệch lãi suất sẽ thu hẹp, khiến đồng yên mạnh lên. Điều này giả định rằng việc BoJ rút lui sẽ dẫn đến lợi suất JGB cao hơn và do đó lãi suất trong nước cao hơn, làm cho JPY trở nên hấp dẫn hơn.

Thị trường quyền chọn cũng cung cấp các cách để tận dụng biến động tiềm năng. Mua quyền chọn mua (call options) ngoài giá trên lợi suất JGB hoặc quyền chọn bán (put options) trên USD/JPY có thể mang lại lợi thế đòn bẩy đối với sự thay đổi chính sách, với rủi ro được xác định. Tuy nhiên, thời điểm và bản chất chính xác của bất kỳ sự thay đổi nào từ BoJ vẫn còn rất không chắc chắn, khiến các giao dịch này mang tính đầu cơ cao. Việc hiểu rõ các tín hiệu truyền thông của BoJ và các dữ liệu kinh tế quan trọng từ Nhật Bản, như lạm phát và tăng trưởng tiền lương, trở nên cần thiết cho những người cố gắng giao dịch trong giai đoạn chuyển đổi chính sách phức tạp này.

Lãi suất cực thấp của Nhật Bản, hệ quả trực tiếp của chính sách Kiểm soát đường cong lợi suất (YCC), từ lâu đã là nền tảng cho một hiện tượng tài chính toàn cầu quan trọng: carry trade đồng yên. Chiến lược này bao gồm việc vay đồng yên với chi phí tối thiểu, chuyển đổi sang một loại tiền tệ có lợi suất cao hơn và đầu tư vào các tài sản được định giá bằng loại tiền tệ nước ngoài đó. Các nhà đầu tư tổ chức, đặc biệt là các quỹ phòng hộ (hedge funds) và các nhà quản lý tài sản lớn, là những người tham gia chính. Họ tận dụng chênh lệch lãi suất đáng kể giữa Nhật Bản và các quốc gia như Hoa Kỳ, Úc, hoặc các thị trường mới nổi. Ví dụ, với lãi suất chính sách của BoJ ở mức -0.1% và lãi suất Quỹ Liên bang Mỹ có khả năng trên 5%, chi phí vay đồng yên hàng năm gần như không đáng kể, trong khi lợi nhuận từ các tài sản định giá bằng đô la có thể rất lớn.

Các ước tính từ các nhà phân tích tài chính cho thấy giá trị danh nghĩa chưa thanh toán của các giao dịch carry trade được tài trợ bằng đồng yên có thể dao động từ hàng trăm tỷ đến hơn một nghìn tỷ đô la Mỹ, tùy thuộc vào điều kiện thị trường và khẩu vị rủi ro. Những dòng vốn này có tác động rõ rệt. Đối với các nền kinh tế nhận vốn, dòng vốn được tài trợ bằng đồng yên có thể đẩy giá tài sản lên cao, hỗ trợ tiền tệ địa phương và cung cấp tài chính giá rẻ, mặc dù nó cũng tạo ra sự dễ bị tổn thương trước các dòng vốn rút ra đột ngột. Khi tâm lý ngại rủi ro toàn cầu gia tăng hoặc kỳ vọng về sự thay đổi chính sách của BoJ tăng lên, các giao dịch này có thể unwind (đảo chiều) nhanh chóng. Điều này có nghĩa là bán các tài sản nước ngoài có lợi suất cao hơn, chuyển đổi trở lại đồng yên và trả các khoản vay chi phí thấp. Một động thái như vậy sẽ củng cố đồng yên, có khả năng gây ra sự gián đoạn đáng kể trên các thị trường đã hưởng lợi từ dòng vốn ban đầu.

Khả năng tiếp cận rộng rãi của thị trường ngoại hối tạo điều kiện thuận lợi cho các hoạt động này. Các nền tảng được cung cấp bởi các nhà môi giới toàn cầu. Ví dụ, Pepperstone, thành lập năm 2010 với trụ sở chính tại Melbourne, Úc, và được các tổ chức như FCA và ASIC quản lý, cung cấp spread thấp và tốc độ khớp lệnh nhanh cần thiết cho các nhà giao dịch chuyên nghiệp tham gia vào các chiến lược như vậy trên nhiều cặp tiền tệ khác nhau. Quy mô lớn và sự liên kết chặt chẽ của các giao dịch này có nghĩa là bất kỳ thay đổi đột ngột nào trong lập trường YCC của BoJ sẽ không chỉ là một sự kiện nội địa của Nhật Bản; nó sẽ tạo ra những làn sóng lan tỏa khắp các thị trường cổ phiếu, trái phiếu và tiền tệ toàn cầu, có khả năng gây ra biến động ở những ngóc ngách không ngờ của hệ thống tài chính. Quản lý rủi ro hệ thống này là một cân nhắc quan trọng, mặc dù thường bị đánh giá thấp, đối với BoJ.

Việc duy trì Kiểm soát đường cong lợi suất đã đặt Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BoJ) vào một vị thế chưa từng có tiền lệ khi trở thành chủ sở hữu chính của Trái phiếu Chính phủ Nhật Bản (JGBs), dẫn đến những thách thức hoạt động và bóp méo thị trường đáng kể. Để bảo vệ mục tiêu lợi suất JGB kỳ hạn 10 năm ở mức 0%, với biên độ dung sai 50 điểm cơ bản, BoJ thường xuyên phải thực hiện các hoạt động mua không giới hạn với lãi suất cố định. Các hoạt động này cam kết ngân hàng trung ương sẽ mua bất kỳ lượng JGBs nào được chào bán với lợi suất mục tiêu, đóng vai trò như một lệnh mua sẵn có. Ngoài ra, BoJ còn thực hiện các giao dịch mua JGBs trực tiếp thường xuyên trên nhiều kỳ hạn khác nhau để quản lý đường cong lợi suất tổng thể và duy trì thanh khoản.

Hậu quả của các chương trình mua vào mạnh mẽ này là bảng cân đối kế toán của BoJ đã tăng vọt đáng kể. Hiện tại, BoJ sở hữu hơn 50% tổng thị trường JGB đang lưu hành, một con số đôi khi đã lên tới gần 60% đối với một số kỳ hạn nhất định. Sự hiện diện áp đảo này có nghĩa là quá trình xác định giá thực tế trên thị trường JGB đã bị suy yếu nghiêm trọng. Các nhà giao dịch và nhà đầu tư tổ chức thường thấy mình có ít trái phiếu để giao dịch, hoặc thiếu người bán sẵn lòng ở mức giá do thị trường quyết định. Kết quả là một thị trường 'rỗng ruột', đặc trưng bởi khối lượng giao dịch cực kỳ mỏng và các trường hợp lợi suất được thị trường báo cáo không phản ánh giá giao dịch thực tế, mà thay vào đó là mức độ can thiệp của BoJ.

Hãy xem xét dữ liệu sau về thị phần của BoJ trên thị trường JGB theo giá trị lưu hành:

Thị phần JGB đang lưu hành ngày càng tăng của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản

Việc chấm dứt cuối cùng chính sách Kiểm soát đường cong lợi suất (YCC) tại Nhật Bản, dù dần dần hay đột ngột, hứa hẹn sẽ là một trong những sự kiện tài chính toàn cầu quan trọng nhất trong những năm tới. Đối với nền kinh tế Nhật Bản, đây là một bước đi mang tính quyết định hướng tới bình thường hóa chính sách tiền tệ sau hàng thập kỷ chống lại giảm phát. Việc rút lui thành công có thể khôi phục hoạt động thị trường đúng đắn cho thị trường JGB, cải thiện cơ chế xác định giá và có khả năng dẫn đến một đồng yen mạnh hơn, ổn định hơn. Điều này sẽ giảm bớt áp lực lên chi phí nhập khẩu và đóng góp vào tăng trưởng kinh tế cân bằng hơn. Tuy nhiên, rủi ro của một cuộc rút lui không được quản lý tốt là đáng kể, đe dọa sự ổn định của thị trường trái phiếu và biến động tiền tệ.

Trên phạm vi toàn cầu, một thay đổi trong chính sách của BoJ sẽ lan tỏa khắp các thị trường tài chính. Sự gia tăng mạnh mẽ lợi suất JGB có thể thu hút vốn quay trở lại Nhật Bản, có khả năng tác động đến lợi suất trái phiếu ở các thị trường phát triển khác khi các nhà đầu tư tái cân bằng danh mục đầu tư. Một đồng yen mạnh hơn sẽ ảnh hưởng đến cán cân thương mại toàn cầu và lợi nhuận doanh nghiệp đối với các công ty đa quốc gia có mức độ tiếp xúc đáng kể với Nhật Bản. Chi phí tài trợ cho các giao dịch chênh lệch lãi suất (carry trade) sẽ tăng lên, có khả năng kích hoạt việc giảm đòn bẩy và biến động ở các cặp tiền tệ hoặc loại tài sản khác. Các thị trường toàn cầu được kết nối sâu sắc, và việc loại bỏ một sự bóp méo đáng kể như vậy chắc chắn sẽ có những tác động sâu rộng.

Những người tham gia thị trường sẽ theo dõi các tín hiệu rõ ràng từ Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BoJ). Những tín hiệu này bao gồm tăng trưởng tiền lương bền vững, sự thay đổi trong cách diễn đạt về tính bền vững của lạm phát, và bất kỳ điều chỉnh nào nữa đối với biên độ lợi suất hoặc các hoạt động mua tài sản. Các hành động tương lai của BoJ sẽ không chỉ định hình quỹ đạo kinh tế của Nhật Bản mà còn tái điều chỉnh phí bảo hiểm rủi ro và dòng vốn trên toàn thế giới. Thách thức là rất lớn: rút lại một thập kỷ kích thích phi thường mà không gây ra một cuộc khủng hoảng mới. Cách thức rút lui chính xác này sẽ định hình kết quả thị trường trong nhiều năm tới.